Tokenisierte Immobilien werden sich nicht von selbst liquide handeln lassen

24. August 2026

10 min Lesezeit

Zusammenfassen mit KI

Das Teileigentum ist der Teil der Tokenisierung von Immobilien, der funktioniert. Die Aufteilung eines Gebäudes in übertragbare Einheiten, die Durchsetzung von Teilnahmebedingungen, die Automatisierung von Ausschüttungen, die Senkung des Mindestbetrags von sechsstelligen auf dreistellige Beträge: All das sind technisch ausgereifte Lösungen, und Die Funktionsweise ist gut dokumentiert..

Liquidität ist der Aspekt, der immer wieder auf der Grundlage des ersten Teils versprochen wird. Die Argumentation lautet: Der Token ist teilbar und übertragbar, daher können Anleger jederzeit aussteigen. Teilbarkeit und Übertragbarkeit sind Abwicklungseigenschaften. Um verkaufen zu können, braucht es einen Käufer, und bei Immobilien ist dieser Käufer in der Regel kein anderer Anleger.

Bei den meisten tokenisierten Immobilienmodellen, bei denen tatsächliche Handelsaktivitäten zu verzeichnen sind, stammt die Liquidität aus der eigenen Bilanz der Plattform. Das ist ein legitimes Modell. Es handelt sich dabei jedoch um ein Produkt, das sich deutlich von einem Sekundärmarkt unterscheidet, und ich bin der Meinung, dass es entsprechend gestaltet und beschrieben werden sollte.

Andrew Nalichaev

Blockchain-Experte und DeFi-Analyst

Andrew übersetzt dezentralisierte Konzepte in sichere, funktionale Finanztools. Er navigiert durch die unbeständige DeFi-Landschaft, um skalierbare Blockchain-Infrastrukturen aufzubauen, die einen realen Nutzen bieten und über die Schlagworte hinausgehen, um technischen Wert zu liefern.

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Warum Immobilien einem kontinuierlichen Sekundärhandel widerstehen

Vier Eigenschaften des Vermögenswerts, von denen keine durch die Tokenisierung verändert wird.

Es gibt keinen kontinuierlich beobachteten Preis. Ein Gebäude wird durch eine Wertermittlung bewertet, in der Regel vierteljährlich oder jährlich, zwischen den Wertermittlungen manchmal anhand eines Modells. Zwischen den Bewertungen gilt der alte, maßgebliche Wert, und jeder kennt ihn. Das ist für einen Fonds, der den Nettoinventarwert (NAV) ausweist, praktikabel. Für jeden, der einen Zwei-Wege-Kurs angibt, ist dies jedoch nachteilig, da die Kursangabe nur so gut ist wie eine Zahl, die möglicherweise schon Monate alt ist und kurz vor einer Anpassung steht.
Es gibt keine Hecke. Ein Market Maker, der tokenisierte Anteile an einem Bürogebäude hält, kann dieses Risiko nicht absichern. Es gibt kein liquides Instrument, das diese spezifische Immobilie, diese Mieterstruktur oder diesen lokalen Markt abbildet. Vergleichen Sie dies mit einem tokenisierten Staatsanleihefonds, bei dem der Basiswert absicherbar ist und das Bestandsrisiko beherrschbar ist. Hier besteht das Bestandsrisiko in der gesamten Position, die ungesichert gehalten wird, bis jemand anderes sie haben möchte.
Handelsgeschäfte sind selten und finden in großen Mengen statt. Ein Immobilien-Token verzeichnet möglicherweise nur eine Handvoll bedeutender Transaktionen pro Monat. Die Bereitschaft, kontinuierlich mit einem Vermögenswert zu handeln, der nur gelegentlich gehandelt wird, bedeutet, dass man Bestände über Wochen hinweg halten muss, während die Gebühreneinnahmen die Haltekosten nicht decken. Niemand tut das freiwillig in großem Maßstab.
Der Lebenszyklus ist ereignisreich. Mietinkasso, Betriebskosten, Investitionsentscheidungen, Refinanzierung, Mietvertragsverlängerungen, Leerstand, Neubewertung und letztendliche Veräußerung. Jeder dieser Momente ist ein Moment, in dem der zuletzt bekannte Wert nicht mehr zutrifft und jemand besser informiert ist. In einem kontinuierlich notierten Markt werden in solchen Momenten Wertanteile von demjenigen, der Liquidität bereitstellt, auf denjenigen übertragen, der als Erster Bescheid weiß.

Zusammenfassend lässt sich sagen: Die Voraussetzungen, unter denen eine passive kontinuierliche Kursnotierung tragfähig ist, sind hier nicht gegeben. Dies ist keine Kritik an tokenisierten Immobilien. Es ist vielmehr eine Beschreibung dessen, welche Marktstrukturen damit vereinbar sind und welche nicht. Die allgemeine Version dieses Tests, die auf jedes tokenisierte Instrument anwendbar ist, habe ich in ein fünfteiliges Rahmenkonzept zur Marktstruktur. Der Immobilienmarkt scheitert jedes Mal an denselben beiden Kriterien: Es gibt weder einen vertretbaren aktuellen Preis noch einen umsetzbaren Korrekturpfad.

Was die Beweislage tatsächlich zeigt

An dieser Stelle wird die Diskussion in der Regel in beide Richtungen ungenau. Die eine Seite behauptet, die Tokenisierung schaffe Liquidität für illiquide Vermögenswerte. Die andere Seite behauptet, Immobilien seien grundsätzlich nicht liquid. Die vorliegenden Forschungsergebnisse stützen keine der beiden Thesen.

Eine BIS-Arbeitspapier 2025, das 2026 überarbeitet wurde, untersucht US-amerikanische Plattformen für tokenisierte Immobilien und stellt tatsächlich eine erhöhte Handelsaktivität fest, auch nach der Ausrufung des Katastrophenzustands – also genau zu dem Zeitpunkt, zu dem man erwarten würde, dass der Markt zum Erliegen kommt. Der Handel findet also tatsächlich statt.

Die Studie führt diesen Liquiditätsvorteil auf die Rückkaufmechanismen der Plattformen zurück und identifiziert dabei einen Zielkonflikt: ein höheres Insolvenzrisiko der Plattformen. Diese Erkenntnis ergibt sich aus dem Modell und der Stichprobe der Studie und stellt keine Bewertung der finanziellen Lage eines bestimmten Unternehmens dar. Als Beobachtung zur Marktstruktur lässt sie sich jedoch klar verallgemeinern.

Der Handel fand tatsächlich statt. Die Gegenpartei war die Plattform.

Das stellt die Frage für jeden, der eines dieser Produkte entwickelt, in ein neues Licht. Nicht “Wird es einen Sekundärmarkt geben?”, sondern “Wer steht hinter dem Ausstieg, mit wie viel Kapazität, und was passiert, wenn diese Kapazität erschöpft ist?” Eine durch eine Absicherung gestützte Liquidität ist für den Investor, der sie in Anspruch nimmt, tatsächlich nutzbar – solange die Absicherung verfügbar ist. Ihre Dauerhaftigkeit hängt von der dahinterstehenden Bilanz ab, und diese Bilanz gehört jemandem.

Ein Rückkauf ist ein Produkt, und sein Preis sollte entsprechend festgelegt werden.

Das ist der Punkt, auf den ich bei jedem Emittenten besonders nachdrücklich eingehen würde. Wenn sich Ihre Plattform verpflichtet, Token von Anlegern zurückzukaufen, die aussteigen möchten, haben Sie damit eine Option geschaffen. Anleger werden diese Option genau dann ausüben, wenn sie am dringendsten verkaufen wollen – also zu einem Zeitpunkt, an dem der Basiswert am schwächsten ist und auch andere Anleger aussteigen wollen.

Das ist kein Argument dagegen, diese Möglichkeit anzubieten. Rückkäufe lösen ein echtes Problem, und bei Immobilienprodukten für Privatkunden sind sie möglicherweise der einzige praktikable Ausweg. Es spricht vielmehr dafür, die Verpflichtung ausdrücklich festzulegen, anstatt sie als informelle Praxis entstehen zu lassen, von der jeder annimmt, dass sie dauerhaft ist.

Die Parameter, die ich vor dem Start schriftlich festlegen würde:

Rückkaufparameter	Was es beschließt	Warum das wichtig ist
Finanzierungsquelle	Welche Bilanz steht hinter dieser Verpflichtung?	Gibt an, ob die Kapazität eine Belastungsphase übersteht
Kapazität	Gesamt- und periodenbezogene Obergrenzen, pro Anleger und insgesamt	Legt die tatsächliche Ausgangskapazität fest, die nicht mit dem Wert der Eigenschaft übereinstimmt
Cadence	Fortlaufend, monatliches Zeitfenster, vierteljährliches Zeitfenster	Eine kontinuierliche Verfügbarkeit ist die teuerste Form und am schwierigsten aufrechtzuerhalten.
Preisgrundlage	Letzter Schätzwert, ermäßigter Schätzwert, Formel, ausgehandelt	Ein Rückkauf auf der Grundlage einer veralteten Wertermittlung überträgt das Bewertungsrisiko auf die Plattform
Teilnahmeberechtigung	Wer darf es nutzen und in welcher Reihenfolge?	Die Priorität in der Warteschlange wird gerade dann zum Streitpunkt, wenn sich die Warteschlange bildet
Bedingungen für die Aussetzung	Wann kann der Betrieb unterbrochen werden, und wer entscheidet darüber?	Eine Funktion ohne festgelegte Pause wird informell angehalten, was noch schlimmer ist
Offenlegung	Was den Anlegern zu all dem gesagt wird	Legt fest, ob eine eventuelle Pause eine angekündigte Grenze oder ein gebrochenes Versprechen darstellt

Die Zeile, die ich auf keinen Fall überspringen würde, ist die letzte. Der größte Reputationsschaden in dieser Kategorie entsteht, wenn Anleger erst dann von einer Obergrenze für Rückkäufe erfahren, wenn sie aussteigen müssen, nachdem sie vernünftigerweise davon ausgegangen waren, dass es keine solche Begrenzung gebe.

Entwickeln Sie einen tokenisierten Ausstieg aus Immobilienanlagen, der auch unter Druck standhält

Ausführungsstrategien, die zum Vermögenswert passen

Wenn eine kontinuierliche Kurve nicht der richtige Mechanismus ist, sind die Alternativen keineswegs ausgefallen. Es handelt sich um die Mechanismen, die illiquide Vermögenswerte schon immer genutzt haben, wobei die Abwicklung durch die Tokenisierung verbessert wird.

Regelmäßige Auktionen. Zinsen über einen bestimmten Zeitraum einnehmen, zu einem einzigen Preis abrechnen. Dies eignet sich für einen Vermögenswert, bei dem Informationen nicht kontinuierlich, sondern in diskreten Ereignissen eingehen. Dadurch wird jegliches natürlich vorhandene zweiseitige Interesse auf einen einzigen Zeitpunkt konzentriert, anstatt es dünn über eine Kurve zu verteilen, die stets ausführbar sein muss. Die Abstimmung des Auktionsrhythmus auf den Bewertungsrhythmus ist der naheliegende Schritt und wird oft übersehen.
Rückkaufzeiträume von Emittenten oder Plattformen. Das oben beschriebene Konzept im Einzelnen: festgelegte Kapazität, festgelegte Frequenz, festgelegte Preisgrundlage, offengelegte Aussetzungsbedingungen. Es handelt sich hierbei um eine Sicherheitsvorkehrung, nicht um einen Markt, und die genaue Beschreibung ist Teil des Konzepts.
Ausgehandelte Übertragungen und auf Anfrage erstellte Angebote. Bei größeren Beständen ist es ehrlicher, einen bestimmten Käufer mit einem bestimmten Verkäufer zu einem ausgehandelten Preis zusammenzubringen, als so zu tun, als gäbe es ein Buch. Die Tokenisierung schafft hier einen echten Mehrwert durch atomare Abwicklung und automatisierte Berechtigungsprüfung, wodurch wochenlange Reibungsverluste bei einer Übertragung vermieden werden, die andernfalls eine manuelle Überprüfung und eine Treuhandabwicklung erfordern würde.
Bulletin-Board-Anpassung. Anleger bekunden ihr Interesse, die Plattform vermittelt. Kein Kapitalbindungsverpflichtung, keine Verpflichtung zur Kursangabe, kein falscher Eindruck von Marktbreite. Unprätentiös und ehrlich in Bezug auf das, was sie ist.

Was ich vermeiden würde, ist ein dauerhaft ausführbarer Preis auf einer passiven Kurve. Die Technologie kann dies zwar unterstützen, aber der Anbieter dieser Liquidität geht bei jedem Bewertungsereignis ein Risiko ein. Wenn die Plattform selbst diese Rolle übernimmt, häuft sich das Risiko in ihrer Bilanz an, anstatt über den Markt verteilt zu werden.

Es gibt eine nennenswerte Ausnahme. Wenn das Instrument wirtschaftlich gesehen eher einem diversifizierten, rückkaufbaren Fondsanteil als einer Forderung auf ein einzelnes Gebäude ähnelt, ändert sich die Analyse: Diversifizierung mindert das spezifische Risiko, und eine Rückkaufmöglichkeit auf Fondsebene kann einen Korrekturpfad bieten. Dabei handelt es sich jedoch um ein anderes Produkt mit einer anderen Struktur. Der rechtliche Begriff “Immobilien” umfasst beides, und sie sollten nicht dieselbe Ausgestaltung bei der Abwicklung aufweisen.

Strukturierungsentscheidungen, die dies bereits vor der Markteinführung festlegen

Everything above is downstream of choices made during structuring. I wrote about the general pattern in a companion piece on how issuance decisions set the liquidity ceiling, and property is where those choices bite hardest.

Insbesondere drei.

Bewertungsrhythmus und Richtlinien zur Anpassung. Wie oft wird die Immobilie neu bewertet, von wem, und was geschieht mit einem etwaigen Handelsmechanismus, wenn eine Neubewertung ansteht? Wenn eine Neubewertung im Gange ist und der Handel auf der Grundlage des bisherigen Wertes fortgesetzt wird, sorgt der Mechanismus für eine Verteilung der Informationsasymmetrie und nicht für Liquidität.
Ob es überhaupt eine Ausstiegsmöglichkeit gibt und wer diese finanziert. Dies sollte eine explizite Entscheidung mit einer klar definierten Kapitalquelle sein und keine Vereinbarung, die sich nach und nach herausbildet, wenn frühe Investoren Liquidität fordern und die Plattform diesen Forderungen nachkommt. Informelle Rückkäufe werden zu erwarteten Rückkäufen, und erwartete Rückkäufe sind Verbindlichkeiten, die nie im Term Sheet aufgeführt waren.
Verteilungsmechanismen und ihre Wechselwirkung mit dem Handel. Die Ausschüttungen fließen den Inhabern nach einem festgelegten Zeitplan zu; der Handel findet kontinuierlich oder in bestimmten Zeitfenstern statt. Es muss festgelegt werden, wann der Stichtag ist, was mit einem Handel geschieht, dessen Abwicklung über diesen Stichtag hinweg erfolgt, und wie ein Token behandelt wird, der während der Periode den Besitzer wechselt. Wer hier Fehler macht, wird bei der ersten vierteljährlichen Ausschüttung mit einer Flut von Streitfällen konfrontiert.

Prüfen Sie, ob Ihre tokenisierte Eigentumsstruktur den von Ihnen geplanten Ausstieg unterstützt

Was ich prüfen würde, bevor ich Liquidität für eine tokenisierte Immobilie zusage

Prüfen Sie die	Was ich erwarten würde
Preisquelle und Frische	Benannter Gutachter, festgelegte Häufigkeit, definiertes Vorgehen, solange eine Überprüfung aussteht
Ausstiegsmechanismus	Was wird tatsächlich angeboten: Auktion, Rückkauf, vereinbarte Übertragung oder Schwarzes Brett?
Finanzierungsquelle	Die namentlich genannte Bilanz, die jeder Rückkaufverpflichtung zugrunde liegt, und deren Kapazität
Kapazitätsgrenzen	Obergrenzen pro Zeitraum und pro Anleger, die vor der Anlage festgeschrieben und den Anlegern offengelegt werden
Richtlinie zur Sperrung	Unter welchen Bedingungen wird die Anlage ausgesetzt, wer trifft die Entscheidung und wie werden die Anleger benachrichtigt?
Verteilungswechselwirkung	Stichtage, Übertragungen während der Berichtsperiode und Behandlung von Geschäften, die sich über einen Ausschüttungszeitraum erstrecken
Investorenkommunikation	Was in den Marketingunterlagen zur Liquidität steht, abgeglichen mit dem, was die Struktur zulässt

Diese letzte Zeile dient als wichtige Kontrollinstanz und verdient mehr als nur eine oberflächliche Abhak-Aktion. Die Diskrepanz zwischen dem, was eine Produktseite hinsichtlich der Liquidität suggeriert, und dem, was die Struktur tatsächlich leisten kann, ist der Ursprung der meisten Probleme in dieser Kategorie – und lässt sich bereits in der Entwurfsphase vollständig vermeiden.

Die ehrliche Haltung gegenüber einem Kunden ist klar und einfach. Durch die Tokenisierung wird Eigentumsbesitz teilbar, übertragbar und kostengünstiger zu verwalten, und die Abwicklung eines vereinbarten Handelsgeschäfts wird dadurch deutlich besser als bei der papierbasierten Alternative. Sie führt jedoch nicht dazu, dass ein Gebäude fortlaufend bewertbar oder absicherbar ist. Wenn Investoren einen verlässlichen Ausstieg benötigen, muss jemand diesen finanzieren, und der richtige Zeitpunkt, um zu entscheiden, wer, in welcher Höhe und unter welchen Bedingungen dies geschieht, ist vor der Ausgabe des ersten Tokens.

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